Journal articles on the topic 'Marchés à terme d'instruments financiers'

A quoi sert le concept d'efficience des marchés ? De manière simple et schématique, ce concept exprime que le prix coté reflète fidèlement la réalité économique sous-jacente, et permet donc une bonne prise de décision (achat ou vente), en toute connaissance de cause. Le marché est alors « efficient », dans le sens où, en tant que mécanisme d'échange, l'information nécessaire à cet échange est correctement transmise par les prix. Comme ce concept d'efficience fait intervenir l'économie de l'information, on utilise également le terme « efficience informationnelle », et l'on parle alors d'efficience informationnelle des marchés de capitaux. C'est un concept qui se trouve au fondement de la théorie financière moderne, telle qu'elle s'est élaborée en une cinquantaine d'années. N'est-ce qu'une abstraction intellectuelle forgée a posteriori pour rendre compte de l'utilisation de plus en plus étendue d'un grand nombre de pratiques professionnelles et d'instruments financiers, ou bien ces savoirs empiriques, ces pratiques consensuelles, ont-ils eux-mêmes été engendrés par ce concept en amont de leur développement ? En fait, depuis que la théorie financière s'est élaborée, d'abord en interaction avec la croissance de l'industrie de la gestion de fonds aux États-Unis puis dans les pays anglo-saxons, ensuite avec celle, plus récente, des marchés dérivés dans le monde entier, il a toujours existé une interrelation entre savoir empirique et formalisation théorique.

La monnaie fiscale nationale complémentaire est la seule alternative à un financement de la dette publique par les marchés financiers, logique dans laquelle s’inscrivent les interventions de la BCE. L’objectif est d’assurer l’indépendance des États par rapport aux marchés financiers. Un circuit du trésor, national voire à terme européen, devra être reconstitué. Des mesures d’accompagnement, telles qu’un État-banquier et investisseur, de même que la hausse de la fiscalité sur les revenus excessifs seront nécessaires.

RÉSUMÉ Le présent article étudie l’influence de la structure des marchés financiers sur les décisions d’investissement des entreprises à partir de données longitudinales d’entreprises de six pays : l’Allemagne et le Japon d’une part, où s’établissent plutôt des relations de long terme entre prêteurs et emprunteurs, le Canada, les États-Unis, la France et le Royaume-Uni d’autre part, dont les marchés financiers tendent à privilégier les relations de court terme. Les systèmes financiers qui favorisent les relations de long terme devraient réduire les imperfections de marché et permettre donc aux entreprises de moins recourir aux fonds autogénérés pour financer leurs investissements. Les résultats de nos estimations confirment qu’en Allemagne et au Japon, les coefficients des variables de flux et de stocks de liquidités dans les équations d’investissement sont soit faibles soit statistiquement non différents de zéro. Par ailleurs, indépendamment du système financier d’un pays, ces mêmes imperfections devraient se manifester plus dans les petites entreprises que dans les grandes entreprises. Nos résultats montrent effectivement que les petites firmes ont davantage recours à leurs propres fonds pour financer leurs investissements, non seulement aux États-Unis mais encore au Japon, ce qui constitue une confirmation plus convaincante de l’hypothèse des contraintes financières.

Résumé La structure même de la décision financière de marché, par son jeu d'anticipations croisées et d'indétermination spéculaire, ouvre la possibilité de mouvements mimétiques et de prophéties auto-réalisatrices dont les produits sont marqués par l'arbitraire. Une croyance quelconque, aussi irrationnelle soit-elle, peut entrer dans la réalité du seul fait d'être collectivement partagée et validée. Conformément à un apologue désormais bien connu des économistes, si les opérateurs sont persuadés que la présence de taches solaires influence les cours à la baisse, une telle occurrence déclenchera des mouvements de vente qui ex-post valideront la croyance initiale. La maîtrise des techniques d'interventions déployées par les opérateurs ne doit alors pas masquer que leur rationalité n'est que conditionnelle, et qu'en amont de leur décision, la formation de leurs anticipations et de leur représentation du monde peut être d'une parfaite irrationalité. L'habillage de la décision par un discours qui veut prendre la forme du raisonnement économique n'est alors au mieux qu'une rationalisation légitimatrice. C'est au cœur d'une telle disposition que se logent les comportements les plus aberrants des marchés financiers. Ceux-ci peuvent en particulier prendre deux formes auxquelles on s'attache plus particulièrement dans cet article et qu'on qualifie respectivement de « paranoïaque » et de « machiavélique ». Dans la première forme, les inquiétudes liées à la préservation de la liquidité peuvent dégénérer en angoisse paranoïaque, où toute information est systématiquement interprétée en les termes les plus négatifs. Mais quand ils ne se laissent pas aller à leur humeur, les marchés sont aussi capables de projet. On interprète ainsi la crise monétaire du SME comme un affrontement proprement politique entre puissances financières et pouvoirs publics à propos du projet de construction européenne. Cette perspective éclaire alors d'un jour nouveau les problématiques de la crédibilité des politiques économiques. D'une part en tant qu'elle est l'expression d'une demande de tranquilisation, la crédibilité se présente comme une injonction virtuellement indéfinie. Une politique qui se propose d'apaiser l'angoisse de la liquidité en entrant dans sa logique et en satisfaisant les unes après les autres ses exigences apparaît alors comme une entreprise sans terme ni espoir. D'autre part on peut s'inquiéter de cette tutelle auto-dési- gnée que s'arrogent les marchés financiers sur les politiques économiques, surveillance qui ajoute l'illégitimité démocratique à l'ineptie fréquente des évaluations qu'elle dispense.

RésuméCet article réexamine la positionde Keynes sur la question de l'efficience du marché boursier en se plaçant du point de vue de la théorie de l'équilibre général en situation de marchés incomplets, compte tenu du fait que l'échange d'actifs boursiers est incompatible avec l'existence d'un système complet de marchés contingents.Etant donné la signification de l'hypothèse d'efficience semi-forte appliquée au marché boursier, la première partie vise à montrer que Keynes a adopté sur ce sujet, dans le chapitre 12 de la Théorie Générale, une attitude plus radicale que celle qui lui est couramment prêtée car elle prive en partie d'objet les débats récents concernant la rationalité des cours boursiers. La seconde partie rappelle que les résultats relatifs à l'évaluation des entreprises en incertitude sont essentiellement fonction des hypothèses faites quant à la nature et au nombre des marchés supposés ouverts en théorie. En particulier, dès lors que le nombre d'instruments financiers différents, correspondant aux parts de propriété sur les entreprises, est inférieur au nombre des états, la valeur fondamentale de l'entreprise ne peut plus être déterminée, et ceci même si on suppose qu'il n'y a qu'une période, un bien, des actifs dont le rendement est fixé en bien, et des plans de production donnés. Les recherches les plus récentes n'ont pu démentir ce résultat qui, s'il permet de douter du contenu théorique de l'hypothèse d'efficience du marché boursier, confirme pleinement l'opinion de Keynes.

RÉSUMÉ Depuis quelques années, la Banque du Canada a adopté un objectif ferme de stabilité des prix. Dans ce texte, nous caractérisons les gestes de politique véritablement posés par la Banque en regard de son objectif. Contrairement aux analyses habituelles qui se concentrent sur l’évolution des conditions sur les marchés financiers et de change, nous insistons sur des indicateurs systématiquement liés aux actions de la politique monétaire. Nos résultats indiquent une forme d’antinomie entre l’objectif de long terme et les actions posées dans une perspective de court terme. Par exemple, alors que plusieurs observateurs ont qualifié la politique de très restrictive en 1989, nous décelons plutôt une prédominance de gestes expansionnistes ou, au mieux, neutres. Ces contradictions entre les gestes posés dans un cadre discrétionnaire, les déclarations de la Banque et son objectif de long terme peuvent, à la longue, entacher la crédibilité de la Banque et ainsi être responsables des retards dans l’atteinte de l’objectif de stabilité des prix.

Au-delà de l’apparence immédiate, et dans une perspective de moyen terme, la croissance soutenue de l’économie chinoise s’accompagne de déséquilibres et de dysfonctionnements bancaires et financiers conduisant à établir dès à présent un diagnostic de fragilité financière. Or, cette fragilité est non seulement susceptible de peser sur la pérennité du rythme de croissance de l’économie, mais aussi de révéler, à la limite, que les conditions préalables à la manifestation éventuelle d’un risque financier systémique pourraient être dès à présent réunies. En effet, la stratégie de «répression financière» à l’œuvre dans le cadre du modèle de développement chinois est susceptible de dégrader de manière excessive la nécessaire «robustesse» financière qui sous-tend ce modèle. La première partie de l’article cherche à mettre en évidence la spécificité et les limites de l’expérience chinoise en matière de réformes financières, tant au niveau du système d’intermédiation qu’à celui des marchés de capitaux, et ce, en rapport avec les exigences de financement des entreprises d’État. La deuxième partie met en évidence la déficience financière majeure, à savoir l’accumulation de prêts non performants. La troisième partie traite de la recherche des conditions de soutenabilité de la dette publique, en relation avec l’accumulation de réserves de change face aux nouvelles obligations budgétaires.

Résumé Depuis un an un net consensus est apparu entre les pays industrialisés sur la nécessité de soutenir économiquement les transformations politiques en cours en Europe de l'Est. L'ampleur de la mobilisation financière intervenue en quelques mois au profit des anciens satellites de l'URSS, et plus récemment en faveur de l'URSS elle même, permet d'envisager des transferts de ressources considérables, comparables dans leur volume à l'effort accompli par les Etats-Unis dans le cadre du plan Marshall après guerre. Au-delà des aspects financiers, la qualité de la coopération offerte et des relations économiques envisagées témoigne de la volonté des pays industrialisés d'assurer le succès d'une transition délicate vers l'économie de marché et, à terme, du développement économique, social et politique de ces pays. Justifiée par l'ampleur des changements intervenus et des défis posés, cette mobilisation n'en contraste pas moins avec l'inertie des dispositifs de coopération occidentaux avec les pays en développement et la portée limitée des mesures prises pour desserrer les contraintes financières qui pèsent sur les régions les plus touchées par la crise, l'Afrique subsaharienne et l'Amérique latine tout particulièrement. Dans ce contexte, les risques d'éviction financière des pays en développement ne doivent pas être sous-estimés, même si une activité plus soutenue peut être espérée dans la zone OCDE en raison du surcroît de demande à l'Est et surtout de l'union monétaire allemande. Ces risques découlent tout à la fois des tensions attendues sur les marchés internationaux de capitaux, des arbitrages budgétaires que ne manqueront pas d'opérer certains pays industrialisés et de la concurrence accrue à laquelle certains pays en développement seront confrontés sur les marchés occidentaux et pour attirer les investisseurs étrangers. Ils sont d'autant plus importants que l'absence de réponse crédible à la crise financière stimule le désengagement des opérateurs privés du Nord.

Résumé Un grand nombre de pays développés ont connu, au cours des dix dernières années, un cycle immobilier particulièrement dynamique. En baisse tendancielle depuis le milieu des années soixante-dix, l'investissement logement s'est stabilisé (France, Royaume-Uni) ou a ralenti son déclin (Europe du Nord) sur l'ensemble du dernier cycle. Cette inflexion s'explique essentiellement par deux facteurs. Les politiques du logement ont davantage favorisé le statut d'accédant à la propriété pour stimuler l'investissement privé et compenser le désengagement de l'Etat. Simultanément, la déréglementation financière a permis de financer ces investissements par un recours accru au crédit. Le cas britannique illustre parfaitement ces changements. Dès 1979 la politique du logement s'est orientée radicalement vers le « droit à l'achat » pour tous tandis que se libéralisaient les marchés financiers. De fait, la reprise de l'investissement logement a été liée exclusivement à l'émergence d'une demande solvable d'accession à la propriété jusque là non exprimée. En contrepartie, le taux d'endettement des ménages a rapidement augmenté, dépassant les autres pays. Durant la période de flambée des prix, la montée des risques a été masquée par un effet d'illusion patrimoniale, les investisseurs s'endettant pour acheter un bien dont la valeur augmentait très rapidement. Les déséquilibres sont apparus avec le resserrement de la politique conjoncturelle. La hausse des taux d'intérêt s'est répercutée presque instantanément sur les charges financières de la dette hypothécaire, les contrats étant à taux variable. Le retournement a été brutal. Le secteur de l'immobilier est entré alors dans une crise profonde dont il sort à peine. Que peut-on dire des perspectives à moyen terme du secteur immobilier britannique ? La reprise de l'investissement logement permise par l'arrivée des primo-accédants ayant un accès plus facile au crédit, a probablement atteint ses limites. Les déboires récents devraient inciter à limiter dans l'avenir les risques d'insolvabilité associés à la dynamique de l'endettement. De plus, les facteurs socio-démographiques, qui ont soutenu la demande, devraient s'affaiblir. Cependant, étant donné l'ancienneté du parc de l'immobilier résidentiel au Royaume-Uni, de nouveaux investissements seront nécessaire à moyen terme pour renouveler une partie des logements, tandis qu'une nouvelle voie en faveur de l'investissement locatif pourrait s'ouvrir.

Résumé Au cours de ces dernières années, les débats autour du partage de la valeur ajoutée se sont souvent appuyés sur la comparaison des expériences française et américaine. Ces comparaisons ont été conduites partir d'angles attaque très différents. Certains travaux se sont centrés sur l'évolution de la part des salaires dans la valeur ajoutée - qui a fortement baissé en France depuis plus de dix ans mais pas aux Etats-Unis - ; d'autres, émanant du FMI ou de l'OCDE, ont privilégié le partage de la masse salariale entre emplois et salaires. Ces deux types d'approches ont débouché sur des conclusions totalement contradictoires quant à la nature des évolutions salariales observées en France. Jugées anormalement basses par ceux des commentateurs qui s'appuient sur les comparaisons de parts de salaire, l'évolution des rémunérations observée en France au cours des vingt dernières années est apparue, en revanche, excessive ceux que préoccupaient les modalités du partage de la masse salariale (partage à l'américaine au profit de l'emploi, partage à la française au profit des rémunérations). Ces divergences appellent, pour être surmontées, la construction un cadre théorique et d'indicateurs de partage appropriés. Ils sont présentés de manière détaillée dans cet article ainsi que leurs applications empi riques aux cas français et américain. Le cadre théorique proposé est celui d'un modèle d'offre à long terme, dans lequel le capital est un facteur de production très mobile, sa rémunération étant fixée sur les marchés financiers internationaux. À long terme, cette « contrainte de rentabilité » détermine de manière univoque le coût réel du travail et commande l'évolution de la part des salaires dans la valeur ajoutée. Dans ce contexte, les chocs de coût du travail, tels que peuvent en occasionner les chocs pétroliers ne modifient pas durablement le partage de la valeur ajoutée mais ont, en revanche, une incidence sur le partage de la masse salariale. D'autres facteurs peuvent par ailleurs affecter l'évolution de la part des salaires (progrès technique économe en main d'oeuvre, chômage keynésien persistant...). Afin de pouvoir mieux mesurer ampleur des chocs de coût à l'oeuvre, un « écart de salaire », défini comme la distance entre le coût réel effectif du travail et son niveau d'équilibre de long terme, été évalué pour la France et les États- Unis. Ces évaluations font apparaître un contraste certain entre la France, où les chocs de coûts du capital et du travail ont été très marqués, et les États-Unis, où ils se sont révélés beaucoup plus faibles. Elles suggèrent également une très grande persistance des chocs en France, où la structure des coûts peut rester très longtemps écartée de l'équilibre de long terme. Par rapport à des notions telles que la part des salaires ou le partage de la masse salariale, l'indicateur d'écart de salaire utilisé dans cet article semble mieux même d'aider l'économiste à porter un jugement sur le caractère approprié ou non des évolutions salariales. Quelques tentatives économétriques simples ont été effectuées, enfin, pour rendre compte des mouvements de la part des salaires en France et aux Etats-Unis. Elles suggèrent, dans le cas de la France, que la montée des taux intérêt réels pu contribuer à déprimer la part des salaires. Elles tendent, en revanche, à rejeter l'hypothèse qu'un progrès technique économe en main d'oeuvre ait pu jouer un rôle important en France et que la persistance d'un chômage keynésien, elle-même bien avérée, ait contribué de manière notable à la chute de la part salariale observée au cours de la décennie écoulée. Elles confirment, enfin, le rôle très important joué par les chocs et contre-choc pétroliers dans les fluctuations de la part des salaires.

Résumé Le problème des rapports entre l'épargne et l'investissement est un vieux débat dans le monde des économistes, mais son intensité est variable et obéit aux rythmes cycliques qui gouvernent la nature des préoccupations macro-économiques. Ce débat est revenu sur le devant de la scène depuis quelques années, parallèlement au redémarrage de la croissance intervenu dans les grands pays industrialisés sur la seconde moitié des années quatre-vingt. On pourrait donc voir dans ce remake un événement de nature principalement conjoncturelle : les besoins et désirs d'investissement associés à la phase d'expansion de la seconde moitié de la décennie quatre-vingt ont fini, classiquement, par trop tirer sur la corde des financements et fait ainsi ressentir un déficit d'épargne. De plus, à la fin de cette période d'expansion, le choc spécifique des changements affectant les pays est-européens et révélant brutalement l'ampleur de leurs besoins de financement, aurait aggravé ces tensions. On notera cependant d'emblée que la polarisation récente du débat macroéconomique sur le thème de la pénurie d'épargne est, au premier degré, quelque peu paradoxal, au terme d'une décennie qui, par réaction aux excès antérieurs de l'économie d'endettement administrée, prétendait rétablir des incitations saines et puissantes à une épargne volontaire et stable par le retour en force et l'approfondissement des marchés financiers. Si le thème de la pénurie d'épargne a une certaine vérité, il témoigne en ce cas d'une mise en échec des réformes financières intervenues au cours des années quatfë-vihgtV On peut aborder la question des rapports de l'épargne et de l'investissement comme un problème de nature conjoncturelle, lié au déroulement habituel du cycle économique de moyenne période, et commenter sous cet angle les indicateurs conjoncturels disponibles. Cette manière de voir est cependant insuffisante pour rendre compte des évolutions intervenues durant les années quatre-vingt : ces évolutions relèvent aussi de « changements de régime » qui infléchissent ou modifient les trends apparents et ces changements interfèrent avec le cycle conjoncturel. Pour saisir l'originalité de la configuration macro-économique présente, il faut bien évidemment prendre en compte ces interférences et expliciter leur contenu. Interpréter les enchaînements des décennies quatre-vingt et quatre-vingt-dix comme le moment d'une interaction forte entre cycles de différente périodicité, courts et longs, parait alors une hypothèse de travail stimulante. L 'article est articulé en deux parties. La première s 'attache à fournir un schéma général des interactions entre épargne et investissement au cours du cycle conjoncturel. Elle examine les données françaises sur l'ensemble de l'après-guerre, situées dans leur contexte international, à la lumière de ce schéma. La seconde partie se concentre sur le rôle joué par les facteurs patrimoniaux et financiers dans les dynamiques cycliques à l'œuvre durant les décennies quatre-vingt et quatre-vingt-dix.

Résumé Au troisième trimestre 1990, l'économie britannique entrait en récession. Un an plus tard, le PIB se redressait légèrement en raison de la seule production énergétique. Sur l'ensemble de la période, il a reculé de 3,3 %. La majeure partie de l'ajustement nécessaire pour ramener le Royaume-Uni vers une situation économique gérable semble avoir été réalisé, les déséquilibres accumulés entre 1988 et 1990 ayant perdu leur caractère insupportable. L'inflation a été ramenée de 10 % en rythme annuel à la veille du mini-choc pétrolier à 4,5 % au cours des derniers mois de 1991, et le déficit courant s'est réduit sensiblement. Après onze années de gestion Thatchérienne, empreintes de libéralisme économique et d'un monétarisme plutôt pragmatique, les rigidités structurelles de l'appareil productif n'ont pas été enrayées. Le retournement conjoncturel reste plus violent et les tensions inflationnistes plus fortes qu'ailleurs. Pourtant, la rupture avec les anciennes pratiques de gestion conjoncturelle de l'activité, le retour aux lois du marché, et l'établissement de la Stratégie financière à moyen terme auraient dû permettre selon les autorités de casser les anticipations inflationnistes et de restructurer l'appareil productif, d'autant que le relâchement des contraintes externe et budgétaire était assuré jusqu'en 1985 par l'atout pétrolier. Après la récession de 1980-1981 les entreprises, surtout manufacturières, enregistrent des gains de productivité élevés et réalisent des profits substantiels, alors que le marché de l'emploi reste déprimé et la demande modérée. Ce n'est véritablement qu'après le contre-choc pétrolier que l'activité britannique s'accélère. La demande devient de plus en plus vive, stimulée dans un premier temps par les revenus réels en croissance rapide des ménages. Dans un second temps, elle est fondée sur l'endettement croissant des agents privés permis par la déréglementation excessive des marchés financiers et favorisé par l'optimisme régnant. Devant la vigueur de la demande et les facilités de financement, les entreprises investissent massivement, surtout dans le secteur tertiaire. Mais dès 1988, la situation financière se dégrade sous l'effet de l'épuisement des gains de productivité et de l'accélération des hausses de salaires, alors que le poids des charges financières s'alourdit. L'inflation salariale, alimentée par les anticipations inflationnistes élevées, se fait plus aiguë alors que les excès de l'endettement passé apparaissent avec la hausse des taux d'intérêt. L'ajustement obligé des entreprises mettra en avant les déséquilibres financiers des ménages quelques trimestres plus tard, avec la baisse de l'emploi et donc des revenus. Au boom de la consommation et de l'investissement succèdent les difficultés financières des agents privés. La récession semble avoir réduit les déséquilibres conjoncturels mais les tentatives de réduction des anticipations inflationnistes menées tout au long de la décennie quatre-vingt ont échoué. Le dernier espoir de leur ralentissement repose sur l'entrée de la livre dans le SME. Dans ces conditions, la croissance de l'activité en 1992 ne pourra qu'être lente, car hypothéquée par les séquelles de l'ajustement récent, confrontée à un environnement international morose jusqu'au deuxième semestre 1992, et contrainte désormais par les obligations monétaires de l'intégration européenne.

Résumé L'intégration de l'Europe de l'Est au commerce mondial dépend à la fois de l'évolution des économies de l'Est et des comportements des pays de l'Ouest. A l'Est, l'espoir d'améliorer à terme les niveaux de vie des populations repose sur la transformation de systèmes économiques qui ont révélé leur inefficacité. L'introduction du marché, censé résoudre au mieux l'équilibre entre l'offre et la demande, est à l'origine d'un débat important. La forme de la propriété, privée ou publique, ne suffit pas à elle seule à définir l'économie socialiste ou capitaliste. Le mode de régulation qui est associé la définit tout autant, sans être mécaniquement lié à la forme de propriété. Pour passer du socialisme au capitalisme, les dirigeants des économies d'Europe orientale ont dû trancher un débat sous-jacent sur la transition, même si ce débat perdure par ailleurs. Dans tous les pays les mêmes mesures sont prônées ou d'ores et déjà adoptées : développement d'un secteur privé, suppression de la planification imperative, libération des prix, transformation du système bancaire, convertibilité des monnaies. Si le fondement des réformes est unique — instaurer à terme des marchés où s'échangent les biens et services, les actifs financiers et la main-d'œuvre — deux conceptions s'opposent quant à la séquence des réformes : l'approche gradualiste et la thérapie de choc. L'une vise à créer d'emblée la rupture avec le système antérieur, l'autre à introduire l'économie de marché progressivement, dans la crainte d'une désorganisation trop brutale de la production et d'un coût social trop élevé. A court terme, l'impact des réformes est récessif : la production est désorganisée faute de centres de décisions clairement définis ou en l'attente de privatisations potentielles. Les niveaux de vie reculent en raison de la libération des prix et du développement rapide du chômage. Le risque d'hyperinflation, l'incertitude sur l'utilisation des surliquidités existantes et la gravité de la dette extérieure dans certains pays limitent les marges de manœuvre de la politique économique. A moyen terme, on espère l'intégration aux échanges mondiaux, la remontée des niveaux de vie et l'accroissement de la producti- vité du capital, une fois que seront opérants les mécanismes de la nouvelle régulation. Mais la réussite de ce processus de développement dépend autant de la politique des réformes à l'Est que des réactions de l'Ouest. Ceci nécessite d'abord d'amplifier les aides financières de l'Ouest afin de développer les infrastructures et de solvabiliser la demande. Les transferts de technologie liés aux investissements étrangers pourraient alors jouer un rôle clé de confrontation pour les industries désuètes et d'entraînement pour l'ensemble de l'économie. Mais l'incertitude sur l'ampleur et la destination, tant géographique que sectorielle, des transferts de capitaux demeure importante. Le choc de demande que les pays de l'Ouest espèrent de l'ouverture d'un marché de plus de 400 millions d'habitants ne peut être massif à court terme ; la demande potentielle est certes considérable mais la progression des débouchés ne sera pas linéaire. L'éclatement du COMECON devrait précipiter l'intégration au commerce mondial, mais il accélérera aussi la différenciation des pays. La facturation en devises, et non plus en roubles, de l'énergie soviétique aggrave en effet la contrainte extérieure des six pays de l'Est. La crise du Golfe accroît les divergences d'intérêt entre l'URSS, premier producteur mondial de pétrole, et les autres pays d'Europe orientale, dont les ressources pour importer des biens industriels seront amputées par renchérissement de leurs factures énergétiques. Deux conclusions ressortent de l'analyse : la première est que n'apparaissent ni un bloc Est ni un bloc Ouest. A l'Est, les différences entre pays s'accentuent. La mise en œuvre des réformes dépend de la reconnaissance et de l'autorité acquises par les gouvernements actuels des différents pays ; elles ne sont pas homogènes. La croissance économique que l'on peut escompter à moyen terme, une fois surmontée la désorganisation due aux bouleversements des modes de propriété et de régulation, sera plus aisément financée en RDA que dans les autres pays, et parmi ceux-ci, là où l'endettement extérieur est encore modéré. A l'Ouest, la RFA sera le premier bénéficiaire de l'ouverture de l'Est parce qu'elle est déjà le pays le plus engagé dans l'ensemble de la zone. La seconde conclusion porte sur les délais. L'Est fait l'expérience, prévue dans son principe sinon dans son ampleur, d'une réduction drastique du niveau de vie de la population et l'expérience, imprévue, de la réticence des investisseurs privés de l'Ouest à s'engager à l'Est à bref délai et de l'étalement dans le temps des capitaux publics. Or les risques de ruptures sont importants si, rapidement, des signes de redressement économique ne sont pas perçus. Ceux-ci sont la condition nécessaire pour que certains gouvernements conservent leur crédibilité. Le danger de crise sociale est d'autant plus grand dans la présente période où se forgent des comportements individuels et collectifs nouveaux.

L'Afrique intertropicale sert de cadre à notre réflexion bien que les autres continents tropicaux regorgent d'exemples tout aussi édifiants. Forêt naturelle et forêt plantée ont bien souvent été considérées comme deux pôles opposés de la foresterie, pôles entre lesquels les projets de développement effectuent un mouvement de balancier. Déjà en 1953, Alba1 écrivait : " Il semble inutile d'opposer la sylviculture basée sur la régénération naturelle et celle basée sur la régénération artificielle. D'une part, cela risque d'entraîner des querelles qui, quoique faites sur un ton toujours extrêmement courtois, peuvent blesser inutilement les uns et les autres qui croient le plus souvent, et en toute bonne foi, il faut bien le dire, détenir la vérité en la matière, ce dont on ne saurait les blâmer. " Cette mise en garde n'a pas empêché les deux " clans " d'être plus souvent en opposition qu'en synergie. Dans les années 1960-1970, le balancier était du côté des plantations. C'était l'époque des grands programmes de reboisement, teck en Afrique francophone : gmélina au Mali, pins à Madagascar et okoumé au Gabon dans les années 1950- 1960, puis des grands reboisements périurbains des années 1970 pour le bois énergie. Ces projets étatiques onéreux se sont avérés peu rentables en raison des faibles prix du bois de forêt naturelle pratiqués sur les marchés locaux, ce qui a découragé les bailleurs de fonds. Les plantations sont un investissement à long terme alors que le financement des projets est à court ou moyen terme. Même lorsque les premières rentrées financières des plantations arrivent après six à sept ans (pour le bois de trituration), la faible valeur marchande de ce bois fait que plusieurs rotations sont nécessaires pour rentabiliser l'investissement. Pour les bois d'oeuvre, la révolution est de plusieurs décennies, incompatible avec les cycles des bailleurs de fonds. Ceux-ci considèrent généralement que l'investissement forestier s'arrête quelques années après la plantation et les premiers entretiens. Pourtant, il est nécessaire de financer les travaux ultérieurs pour obtenir in fine des bois de haute qualité à forte valeur marchande car les élagages de pénétration et la première éclaircie fournissent des bois de faibles dimensions qui sont abandonnés sur place en l'absence d'usine de trituration, ce qui est le cas en Afrique. Les éclaircies suivantes produisent des perches et des piquets dont la vente ne finance au mieux que le coût des travaux. Cette absence de retour financier rapide a généré, dans les années 1980, des problèmes au sein des programmes nationaux de reboisement. Par exemple, la Société de développement des forêts ivoiriennes a, faute de pouvoir vendre les premières éclaircies, cessé de planter des tecks pendant plusieurs années, jusqu'au jour où des acheteurs étrangers se sont intéressés à ces produits. À Madagascar, le bailleur de fonds voulait arrêter de financer les plantations de pins initialement destinées à la pâte à papier ; une longue négociation permit de modifier l'objectif du projet et de faire comprendre que les éclaircies et l'élagage étaient indispensables à la production d'un bois de qualité à haute valeur commerciale, et d'obtenir la poursuite du financement des travaux : ce n'est que 26 ans après les premières plantations de pins que les plantations ont commencé à s'autofinancer. Les calculs financiers montrent de très faibles taux de rentabilité interne des plantations ; mais ces calculs ne prennent pas en compte les emplois créés dans les plantations ni le développement des filières de transformation et de commercialisation en aval. (Résumé d'auteur)

Résumé La politique industrielle communautaire est née comme une politique sectorielle, au travers de la CECA : cette institution communautaire typique d'un dirigisme actif a permis la gestion coopérative du «cycle de vie» des industries charbonnière et sidérurgique sur l'ensemble de l'après-guerre. Mais la politique industrielle européenne a bien vite éprouvé des difficultés à étendre son champ. Pour certains de ses fondateurs, l'instauration du Marché commun européen et les réglementations concurrentielles du traité de Rome devaient suffire à développer des incitations puissantes sur les industriels européens en vue de l'accès à une taille pertinente et à un niveau de compétitivité approprié sur des marchés élargis. Dans les années soixante-dix, des préoccupations d'un plus grand activisme industriel se font jour au sein des organes communautaires. Faute de moyens adéquats et en raison de la prééminence des politiques privilégiant les champions nationaux, les résultats furent limités. Certes l'espace et l'aéronautique constituent deux heureuses exceptions, où la réussite européenne est tangible ; mais, si l'intérêt européen fut en l'occurrence bien identifié et dynamisé, sa gestion n'a pas relevé directement d'une responsabilité communautaire. Au début des années quatre-vingt, le constat des insuffisances de l'action industrielle communautaire se heurte au retour du libéralisme. La politique de la concurrence prend l'avantage sur la politique industrielle et évolue dans le sens d'un «libéralisme interventionniste», qui entend exercer un contrôle rigoureux sur les aides d'Etat et freiner les regroupements industriels susceptibles d'entraver la libre concurrence. La recherche d'un nouvel équilibre semble être à l'ordre du jour au début de la décennie quatre-vingt-dix, comme en témoignent le Livre blanc de 1 990 sur la politique industrielle et la composante industrielle du Traité de Maastricht. Ce dernier, sans aller jusqu'à parler d'une politique industrielle commune, offre des opportunités nouvelles à l'action industrielle communautaire. La doctrine de cette action reste cependant à clarifier dans un contexte où, face à l'épuisement des politiques de champions nationaux dans les secteurs jugés stratégiques, les dispositifs nationaux ont déjà largement évolué en direction de la souplesse et de la décentralisation. Des efforts s'affirment pour dépasser le dilemme entre une politique industrielle minimale, réduite à la stricte observance de la politique de concurrence, et la simple reproduction des colbertismes nationaux au niveau communautaire. L'idée d'une articulation originale entre politique technologique et politique de la concurrence, particulièrement mise en avant par les experts communautaires, est un exemple de ces efforts mais elle ne suffit pas à résoudre l'ensemble des problèmes posés par le difficile consensus sur la doctrine concurrentielle et par le mouvement de globalisation qui affecte les entreprises. Sans doute faut-il progresser dans l'élaboration des principes d'une véritable politique de coopération industrielle, dotée d'instruments juridiques et financiers lui permettant déjouer un rôle correcteur et incitatif dans la définition de relations entre les partenaires privés et publics de l'industrie qui aient la capacité de promouvoir des projets ambitieux. Cette élaboration peut tirer profit des développements théoriques récents, attentifs aussi bien aux exigences immédiates d'une concurrence praticable et régulée qu'aux implications dynamiques de la compétition, laquelle a besoin d'une diversité technologique bien gérée pour être efficace. La gamme des objectifs possibles de l'intervention publique et des instruments correspondants est clarifiée par ces apports théoriques, sachant que la réalité propre à chaque activité suppose une sélection et un agencement spécifiques de ces objectifs et instruments.

En la última versión del “Libro rosado” del Consultative Group to Assist the Poor (CGAP 2004) se elaboró una síntesis actualizada de las “buenas prácticas” en materia de microfinanzas para guiar las políticas de los donantes. En este documento-guía, el CGAP reconoce que el tema de las finanzas rurales es todavía un área de frontera, es decir, un área donde faltan suficientes experiencias exitosas para poder elaborar prácticas generalizadas (CGAP 2004: VI). Ni el CGAP ni tampoco esta contribución, serán capaces de generar una versión de las “lecciones aprendidas” en materia de los mercados financieros rurales. Sin embargo, los autores afirman que en Centroamérica existen algunas experiencias exitosas y prometedoras que permiten identificar algunas lecciones y pistas para la reflexión. Este diagnóstico se enfocará primordialmente en Nicaragua, debido al acceso directo que dichos investigadores tienen con este país. Cuando sea posible, se intentará incluir referencias amplias al ámbito centroamericano.Abstract: The last version of the so called “Pink Book” of the Consultative Group to Assist the Poor (CGAP 2004) elaborated a recent synthesized version of the “good practice guidelines” in terms of micro financial management in order to guide donor’s policy. In this paper/guide, CGAP acknowledges that the main subject in rural finance still is a borderline, that is, an area where there is no sufficient successful experiences in order to be able to construct general practice guidelines (CGAP 2004: VI). Neither does CGAP nor this essay, will be able to consolidate another version of the “lessons learned” in terms of rural financial markets. Nonetheless, the authors state that some successful and promising experiences exist in Central America, which allow identifying some lessons learned as well as some clues worth thinking of. The present diagnosis will focus mainly in Nicaragua, due to direct access on behalf of the researchers. When possible, ample references to central American environment will be included.Résumé : La dernière version du “Livre rose” du Consultative Group to Assist the Poor (CGAP 2004), a récemment présenté une version synthétisée de « conseils de bons usages » en terme d’organisation de micro finances pour aider les donateurs dans l’orientation de leurs politiques. Dans ce document, le CGAP reconnaît que le thème principal des finances rurales reste frontalier, c’est-àdire une zone où la rareté des expériences réussies ne permet pas de mettre en place des pratiques généralisées (CGAP 2004: VI). Ni le CGAP ni ce texte, ne seront capables de renforcer une nouvelle version des « leçons apprises » en termes de marchés financiers ruraux. Cependant les auteurs affirment que quelques expériences réussies et prometteuses existent en Amérique centrale, permettant ainsi d’identifier les leçons apprises et les indices méritant la réflexion. L’ étude présente traitera principalement du Nicaragua car les chercheurs concernés ont des contacts directs avec ce pays. Chaque fois que possible nous tenterons d’y intégrer d’amples références au milieu centraméricain.

Specified financial risks are attached to the building of a high speed line because of:- the huge volume of necessary funding and the duration of the building phase,- the operating losses arising during the first years,- the mismatches between the life of investments and the maturity of the initial financings,- the uncertain surrounding parameters (financial market rates, inflation).These risks have consequential effects on the income statement and also on the indebtedness of the companies.The article studies, and illustrates with a quoted case, the sensitivity to these parameters. It shows that depending on the internal rate of return of such a construction, the situation in the future can appear either good or generating unlimited losses.The author examines which financial tools could allow the companies to hedge these risks. La construction d'une ligne à grande vitesse comporte des risques financiers particuliers du fait.- de l'importance des financements à réaliser et de la durée même de la construction,- des premières années d'exploitation déficitaires,- de décalages entre la durée de vie et celle des financements initiaux,- des incertitudes sur les paramètres environnants (taux des marchés financiers, inflation).Ces risques ont des impacts sur les comptes de résultats et les reports à nouveau, ainsi que sur l'endettement des entreprises.L'article étudie, sur un cas chiffré, les sensibilités à ces paramètres et montre qu'avec le taux de rentabilité interne de ce type d'ouvrage, les situations à terme peuvent être bonnes ou générer des pertes illimitées.L'auteur s'interroge sur les outils financiers qui permettraient de couvrir les entreprises contre ces risques.

Abstract Controlling immigration has become a central political goal in advanced democracies. Politicians across the world have experimented with a range of policies such as foreign aid in the hopes that aid will spur development in migrant origin countries and decrease the demand for emigration. We argue that internal policy tools are more effective, in particular, the use of policies that allow temporary migrants short-term access to host country labor markets. These policies provide migrants an opportunity to obtain higher wages, which, in turn, increases remittances back to home countries. This increase in financial flows to households decreases subsequent demand for migration into destination countries. We test this argument using data on migration to the United States and find that an increase in remittances from the United States decreases subsequent demand for entry in that country. Controlar la inmigración se ha vuelto un objetivo político central de las democracias avanzadas. Los políticos de todo el mundo han experimentado con un abanico de políticas, como la asistencia en el extranjero, con miras a que la ayuda fomente el desarrollo en los países de origen de los migrantes y reduzca la demanda de emigración. Sostenemos que las herramientas de política interna son más efectivas: en particular, el uso de políticas que permiten a los migrantes temporales el acceso a corto plazo a los mercados laborales del país de destino. Estas políticas brindan a los migrantes la oportunidad de obtener salarios más altos, lo que, a su vez, aumenta las remesas a los países de origen. Este aumento del flujo económico hacia los hogares reduce la subsecuente demanda de migración hacia los países de destino. Evaluamos este argumento con información de migraciones a EE. UU. y observamos que el aumento de las remesas desde EE. UU. disminuye la demanda de ingreso al país. Le contrôle de l'immigration est devenu un objectif politique central dans les démocraties avancées. Des politiciens du monde entier ont expérimenté toute une série de politiques telles que l'aide étrangère dans l'espoir que cette aide stimule le développement des pays d'origine des migrants et réduise la demande d’émigration. Nous soutenons que les outils de politique intérieure sont plus efficaces, en particulier, le recours à des politiques qui dotent les migrants temporaires d'd’un accès à court terme aux marchés du travail du pays d'accueil. Ces politiques donnent l'opportunité aux migrants d'obtenir des salaires plus élevés, ce qui, à son tour, augmente les fonds qu'ils transfèrent vers leurs pays d'origine. Cette augmentation des flux financiers vers leurs foyers dans leurs pays d'origine diminue la demande ultérieure de migration dans les pays de destination. Nous avons mis cet argument à l’épreuve à l'aide de données sur la migration vers les États-Unis et nous avons constaté qu'une augmentation des transferts de fonds en provenance des États-Unis diminuait la demande ultérieure d'entrée dans ce pays.

Le Brexit a tenu l’Europe en haleine ces trois dernières années et aura des conséquences économiques et politiques majeures dans les années à venir. A l’approche d’élections qui s’annoncent déterminantes pour le Royaume-Uni, la forme que prendra le Brexit reste très incertaine. Loin de pouvoir en prédire précisément les conséquences, nous rappelons dans ce numéro de Regards économiques les principaux enjeux du Brexit d’un point de vue économique et ses implications possibles, et nous revenons sur l’expérience des trois dernières années pour juger de son importance. En tant que membre à part entière de l’Union européenne, le Royaume-Uni fait actuellement partie du marché unique et de l’union douanière. Alors que le marché unique assure la libre circulation des biens et des services entre ses membres, l’union douanière garantit l’absence de frontières et implique une politique commerciale extérieure commune. Tous ses membres appliquent les mêmes tarifs douaniers aux importations en provenance de pays tiers. Le Royaume-Uni étant un pays qui commerce beaucoup avec les pays de l’Union européenne et les pays tiers, sortir de ces deux entités ne serait pas sans conséquence. Ceci pose la question de la frontière entre la République d’Irlande et l’Irlande du Nord, sujet encore très sensible au Royaume-Uni car il deviendrait nécessaire de réintroduire des contrôles à la frontière irlandaise. C’est la quadrature du cercle que doit résoudre un accord et la raison principale de son échec à ce jour. Les différentes solutions proposées n’ont jusqu’à maintenant pas fait consensus. Évaluer l’impact de la sortie du Royaume-Uni de l’Union européenne n’est pas simple et nécessite de trouver réponse à une série de questions connexes : le Royaume-Uni sera-t-il dans une union douanière avec l’U.E. ? Le Royaume-Uni et l’Union européenne signeront-ils un accord de libre-échange ? Le cas échéant, quelle en sera sa nature ? Les accords de retrait que Theresa May, et plus récemment Boris Johnson, ont soumis à l’Union européenne ne fixent en effet qu’un cadre global de négociations et ne prévoient rien de précis sur les détails de l’accord commercial devant être négocié au cours de la période de transition fixée à deux ans. Les travaux académiques qui ont étudié les conséquences de différents scénarios du Brexit sur l’économie britannique et ses partenaires à long terme s’accordent dans leur ensemble sur le fait que la sortie de l’U.E. sera coûteuse pour le Royaume-Uni. L’ampleur de ces coûts est néanmoins incertaine dans la mesure où celle-ci repose sur les hypothèses des modèles théoriques sous-jacents et des scénarios envisagés. Le référendum a déjà eu des conséquences sur l’économie britannique. L’annonce du résultat du vote a entraîné un changement immédiat des attentes concernant l’avenir économique du Royaume-Uni. A l’ouverture des marchés financiers, le 24 juin, la livre sterling s’est dépréciée vis-à-vis des principales monnaies (euro, dollar, yen, yuan). Selon des travaux récents, le ménage moyen britannique a vu ses dépenses de consommation augmenter de 688 livres par an, soit une semaine et demie de salaire annuel. Cette augmentation des dépenses touche autant les ménages à revenu modeste que les ménages plus aisés. L’incertitude prégnante quant à l’avenir des relations entre le Royaume-Uni et l’Union européenne a elle aussi affecté l’activité des entreprises britanniques, et aura probablement une incidence sur la croissance à plus long terme. L’investissement a ainsi diminué progressivement au cours des trois dernières années et ce surtout pour les entreprises qui commercent beaucoup avec l’U.E.. Les entreprises ont également repoussé l’exportation de nouveaux biens ou cessé leurs exportations vers l’Union européenne dans l’année suivant le référendum. Dans le même temps, les entreprises britanniques investissent davantage en Union européenne. Il n’est encore pas clair à ce jour quand le Brexit aura lieu, ni même certain s’il aura bien lieu. Les élections de début décembre seront déterminantes pour la tournure qu’il prendra. L’expérience de ces trois dernières années ainsi que la nature des enjeux que le Brexit soulève laissent cependant craindre des effets non-négligeables, en particulier pour le Royaume-Uni.

En quelques années les banques occidentales - le groupe belge KBC en tête - ont envahi en force les pays d'Europe centrale et orientale, tout particulièrement ceux qui doivent entrer bientôt dans l'Union européenne. Selon la Banque Centrale Européenne, plus des deux tiers du système bancaire de ces pays sont maintenant dans des mains étrangères qui contrôlent plus de la moitié des quelques 300 banques commerciales de cette région d'Europe. Trois facteurs ont attiré vers l'Est les banquiers d'Europe occidentale : en premier lieu, un grand potentiel de développement du secteur financier, compte tenu de la perspective de rattrapage économique global que ces pays offrent à terme et de la faible importance de ce secteur dans l'économie au départ; en second lieu, la possibilité, étant donné ces conditions de départ, d'y acquérir une part de marché significative avec un investissement limité, argument souvent invoqué par les dirigeants de KBC à l'appui de leur stratégie d'ouverture à l'Est d'un "second marché domestique"; en troisième lieu, une possibilité intéressante de diversification géographique des actifs bancaires, particulièrement à un moment où la croissance s'essouffle et où les marchés bancaires paraissent saturés en Europe occidentale. Les pays candidats à l'Union européenne offrent donc aux banquiers de celle-ci des marchés prometteurs. Mais ces promesses ne seront tenues qu'à mesure que les pays en question se développeront et réussiront leur intégration économique, financière et finalement monétaire dans l'Union européenne. Or ceci requiert absolument que s'épanouisse chez eux un secteur financier solide et performant : c'est une condition nécessaire à la fois pour obtenir un développement économique soutenu, pour réaliser l'un des "critères de Copenhague", à savoir une économie de marché viable et capable de faire face à la pression de la concurrence sur le marché intérieur, et enfin pour atteindre le degré de stabilité monétaire et financière indispensable si l'on veut satisfaire aux "critères de Maastricht" et accéder à l'union monétaire. La réalisation de ce potentiel ne va pas de soi pour des pays à peine sortis des affres de la transition vers une économie de marché. Celle-ci, dans le domaine bancaire, fut particulièrement délicate et parsemée d'embûches. Lorsque l'économie était dirigée, une seule banque d'Etat - éventuellement nantie de quelques filiales spécialisées - assurait à la fois la fonction monétaire d'une banque centrale et les fonctions financières des banques commerciales. Cette "monobanque" octroyait des crédits selon les directives du pouvoir central, à un taux d'intérêt symbolique couvrant ses frais d'administration. Elle ne formait donc aucunement ses gestionnaires au métier de banquier, ni n'exerçait la fonction disciplinaire qui aurait pu susciter de meilleures performances dans les entreprises clientes. Une bonne partie des crédits accordés dans ces conditions se sont donc avérés non-performants dès le moment où des critères comptables plus rigoureux furent d'application. Avec l'effacement du communisme, une première réforme a scindé la monobanque en deux niveaux distincts : une banque centrale chargée de la politique monétaire, et des banques (publiques au départ) assumant les fonctions normales des banques commerciales. Mais celles-ci, peu préparées à leur nouveau métier, ont continué d'appliquer les us et coutumes de l'"ancien régime". En outre, dans un secteur financier privé bourgeonnant, encouragées par des régimes trop libéraux en matière d'agrément bancaire, de nouvelles banques dépourvues d'expérience commerciale ont proposé des financements sans discrimination. De la sorte, le problème des crédits non-performants, tout en ayant son origine dans l'ère de l'économie dirigée, a pris une grande ampleur dans les années qui ont suivi les premières réformes. Pour l'année 2000 encore, la Deutsche Bank a estimé la proportion de crédits non-performants dans le total des crédits bancaires à 15 % en moyenne pour les dix pays candidats d'Europe centrale et orientale, allant de 2 % en Estonie à 35 % en Roumanie. Dans cet environnement à la fois fragile et périlleux, les banques étrangères ont apporté trois choses essentielles : en premier lieu, des capitaux qui ont représenté une part importante des flux d'investissement étrangers directs dans ces pays (le groupe KBC seul y a investi € 2,9 milliards); en second lieu, une culture et des pratiques de discipline financière et de gestion des risques qui, sans elles, auraient sans doute été beaucoup plus lentes à se développer : grâce aux banques étrangères, le secteur bancaire de ces pays a pu importer rapidement la crédibilité qui lui manquait; enfin, dans un environnement où la capacité institutionnelle de régulation et de contrôle des banques était faible, les banques étrangères y ont suppléé, en garantissant les engagements de leurs filiales et en supervisant leurs activités, ce qui revenait en quelque sorte à privatiser tant la fonction de prêteur en dernier ressort que les missions de contrôle. L'invasion de l'Europe centrale et orientale par les banques étrangères a donc contribué de manière importante à y stabiliser et renforcer le secteur financier mais rencontre maintenant certains obstacles : d'une part, le terrain est devenu relativement encombré et les marchés bancaires sont de plus en plus concurrentiels, ce dont bénéficie la clientèle des banques sur place mais qui a d'ores et déjà conduit certaines banques étrangères, dont les acquisitions ne s'étaient pas inscrites dans une stratégie claire et de long terme, à jeter le gant et quitter le marché. D'autre part, apparaît dans certains pays - on l'a vu notamment en Slovénie - une résistance politique et sociale à voir le secteur bancaire passer sous contrôle étranger. Mais la méfiance est peut-être moins grande lorsque la banque étrangère est issue d'un petit pays, avec lequel on n'a en outre pas de contentieux important dans l'histoire du vingtième siècle : c'est en tout cas ce qu'ont affirmé à plusieurs reprises les dirigeants de KBC. Malgré la présence massive des banques étrangères ainsi que des progrès inégaux mais réels dans la voie des réformes institutionnelles du secteur bancaire, le degré d'intermédiation bancaire en Europe centrale et orientale est encore relativement faible. Mesurant cette intermédiation par l'encours du crédit au secteur privé rapporté au PIB, la Banque européenne pour la Reconstruction et le Développement (BERD) observe dans une étude récente que ce ratio est généralement inférieur à ce qu'il devrait être compte tenu du niveau de développement économique atteint. En particulier, l'accès des PME au crédit bancaire reste difficile, principalement parce qu'elles répondent rarement aux critères relativement rigides utilisés par les banques pour l'octroi de crédit, et ceci bride incontestablement le potentiel de développement économique et social dans ces pays. Néanmoins, la BERD constate, au moyen d'une analyse économétrique fouillée portant sur plusieurs centaines de banques de la région, que, toutes autres choses étant égales, la part des banques étrangères dans le total des actifs bancaires d'un pays influence positivement l'octroi de crédit bancaire au secteur privé par toutes les banques de ce pays : ceci reflète probablement, selon la BERD, l'impact positif de la présence de banques étrangères dans le marché du crédit aux entreprises, en raison de la pression concurrentielle que cette présence suscite sur les marges dans les activités bancaires à moindre risque, et de par la dissémination à l'ensemble du système bancaire de ce qu'elle apporte en termes de technologie et qualifications bancaires, et de gamme élargie de produits financiers et instruments de crédit. Ainsi, dans leur "marche vers l'Est", les banquiers européens ont été appelés à créer collectivement, eux-mêmes, les conditions du succès de leur entreprise.

En quelques années les banques occidentales - le groupe belge KBC en tête - ont envahi en force les pays d'Europe centrale et orientale, tout particulièrement ceux qui doivent entrer bientôt dans l'Union européenne. Selon la Banque Centrale Européenne, plus des deux tiers du système bancaire de ces pays sont maintenant dans des mains étrangères qui contrôlent plus de la moitié des quelques 300 banques commerciales de cette région d'Europe. Trois facteurs ont attiré vers l'Est les banquiers d'Europe occidentale : en premier lieu, un grand potentiel de développement du secteur financier, compte tenu de la perspective de rattrapage économique global que ces pays offrent à terme et de la faible importance de ce secteur dans l'économie au départ; en second lieu, la possibilité, étant donné ces conditions de départ, d'y acquérir une part de marché significative avec un investissement limité, argument souvent invoqué par les dirigeants de KBC à l'appui de leur stratégie d'ouverture à l'Est d'un "second marché domestique"; en troisième lieu, une possibilité intéressante de diversification géographique des actifs bancaires, particulièrement à un moment où la croissance s'essouffle et où les marchés bancaires paraissent saturés en Europe occidentale. Les pays candidats à l'Union européenne offrent donc aux banquiers de celle-ci des marchés prometteurs. Mais ces promesses ne seront tenues qu'à mesure que les pays en question se développeront et réussiront leur intégration économique, financière et finalement monétaire dans l'Union européenne. Or ceci requiert absolument que s'épanouisse chez eux un secteur financier solide et performant : c'est une condition nécessaire à la fois pour obtenir un développement économique soutenu, pour réaliser l'un des "critères de Copenhague", à savoir une économie de marché viable et capable de faire face à la pression de la concurrence sur le marché intérieur, et enfin pour atteindre le degré de stabilité monétaire et financière indispensable si l'on veut satisfaire aux "critères de Maastricht" et accéder à l'union monétaire. La réalisation de ce potentiel ne va pas de soi pour des pays à peine sortis des affres de la transition vers une économie de marché. Celle-ci, dans le domaine bancaire, fut particulièrement délicate et parsemée d'embûches. Lorsque l'économie était dirigée, une seule banque d'Etat - éventuellement nantie de quelques filiales spécialisées - assurait à la fois la fonction monétaire d'une banque centrale et les fonctions financières des banques commerciales. Cette "monobanque" octroyait des crédits selon les directives du pouvoir central, à un taux d'intérêt symbolique couvrant ses frais d'administration. Elle ne formait donc aucunement ses gestionnaires au métier de banquier, ni n'exerçait la fonction disciplinaire qui aurait pu susciter de meilleures performances dans les entreprises clientes. Une bonne partie des crédits accordés dans ces conditions se sont donc avérés non-performants dès le moment où des critères comptables plus rigoureux furent d'application. Avec l'effacement du communisme, une première réforme a scindé la monobanque en deux niveaux distincts : une banque centrale chargée de la politique monétaire, et des banques (publiques au départ) assumant les fonctions normales des banques commerciales. Mais celles-ci, peu préparées à leur nouveau métier, ont continué d'appliquer les us et coutumes de l'"ancien régime". En outre, dans un secteur financier privé bourgeonnant, encouragées par des régimes trop libéraux en matière d'agrément bancaire, de nouvelles banques dépourvues d'expérience commerciale ont proposé des financements sans discrimination. De la sorte, le problème des crédits non-performants, tout en ayant son origine dans l'ère de l'économie dirigée, a pris une grande ampleur dans les années qui ont suivi les premières réformes. Pour l'année 2000 encore, la Deutsche Bank a estimé la proportion de crédits non-performants dans le total des crédits bancaires à 15 % en moyenne pour les dix pays candidats d'Europe centrale et orientale, allant de 2 % en Estonie à 35 % en Roumanie. Dans cet environnement à la fois fragile et périlleux, les banques étrangères ont apporté trois choses essentielles : en premier lieu, des capitaux qui ont représenté une part importante des flux d'investissement étrangers directs dans ces pays (le groupe KBC seul y a investi € 2,9 milliards); en second lieu, une culture et des pratiques de discipline financière et de gestion des risques qui, sans elles, auraient sans doute été beaucoup plus lentes à se développer : grâce aux banques étrangères, le secteur bancaire de ces pays a pu importer rapidement la crédibilité qui lui manquait; enfin, dans un environnement où la capacité institutionnelle de régulation et de contrôle des banques était faible, les banques étrangères y ont suppléé, en garantissant les engagements de leurs filiales et en supervisant leurs activités, ce qui revenait en quelque sorte à privatiser tant la fonction de prêteur en dernier ressort que les missions de contrôle. L'invasion de l'Europe centrale et orientale par les banques étrangères a donc contribué de manière importante à y stabiliser et renforcer le secteur financier mais rencontre maintenant certains obstacles : d'une part, le terrain est devenu relativement encombré et les marchés bancaires sont de plus en plus concurrentiels, ce dont bénéficie la clientèle des banques sur place mais qui a d'ores et déjà conduit certaines banques étrangères, dont les acquisitions ne s'étaient pas inscrites dans une stratégie claire et de long terme, à jeter le gant et quitter le marché. D'autre part, apparaît dans certains pays - on l'a vu notamment en Slovénie - une résistance politique et sociale à voir le secteur bancaire passer sous contrôle étranger. Mais la méfiance est peut-être moins grande lorsque la banque étrangère est issue d'un petit pays, avec lequel on n'a en outre pas de contentieux important dans l'histoire du vingtième siècle : c'est en tout cas ce qu'ont affirmé à plusieurs reprises les dirigeants de KBC. Malgré la présence massive des banques étrangères ainsi que des progrès inégaux mais réels dans la voie des réformes institutionnelles du secteur bancaire, le degré d'intermédiation bancaire en Europe centrale et orientale est encore relativement faible. Mesurant cette intermédiation par l'encours du crédit au secteur privé rapporté au PIB, la Banque européenne pour la Reconstruction et le Développement (BERD) observe dans une étude récente que ce ratio est généralement inférieur à ce qu'il devrait être compte tenu du niveau de développement économique atteint. En particulier, l'accès des PME au crédit bancaire reste difficile, principalement parce qu'elles répondent rarement aux critères relativement rigides utilisés par les banques pour l'octroi de crédit, et ceci bride incontestablement le potentiel de développement économique et social dans ces pays. Néanmoins, la BERD constate, au moyen d'une analyse économétrique fouillée portant sur plusieurs centaines de banques de la région, que, toutes autres choses étant égales, la part des banques étrangères dans le total des actifs bancaires d'un pays influence positivement l'octroi de crédit bancaire au secteur privé par toutes les banques de ce pays : ceci reflète probablement, selon la BERD, l'impact positif de la présence de banques étrangères dans le marché du crédit aux entreprises, en raison de la pression concurrentielle que cette présence suscite sur les marges dans les activités bancaires à moindre risque, et de par la dissémination à l'ensemble du système bancaire de ce qu'elle apporte en termes de technologie et qualifications bancaires, et de gamme élargie de produits financiers et instruments de crédit. Ainsi, dans leur "marche vers l'Est", les banquiers européens ont été appelés à créer collectivement, eux-mêmes, les conditions du succès de leur entreprise.